Il Gordon Gekko di Sesto e l´affare Serravalle
La Provincia di Milano e la gran voglia di capitalismo
di ALESSANDRO PENATI
Per conquistare la maggioranza assoluta dell´Autostrada Serravalle, la Provincia di Milano ha pagato al gruppo Gavio 238 milioni per il 15%, attribuendo implicitamente un valore di 1,7 miliardi alle attività totali. Un prezzo privo di logica: 18 volte il margine operativo lordo dell´ultimo esercizio. Due società del tutto simili, come Autostrade e Asmt, con gli stessi margini netti (35% e 28%, rispetto al 33% della Serravalle), e una redditività sul capitale investito simile (dal 10% al 12%, prima di imposte e oneri finanziari) sono valutate dal mercato a un multiplo di 11 volte. E i servizi di pubblica utilità (autostrade comprese) in Borsa oggi valgono mediamente 15 volte gli utili attesi; ma, per la Provincia di Milano di Filippo Penati (nessuna parentela col sottoscritto), la Serravalle ne vale circa 40.
Che la cifra sborsata da Penati sia spropositata, lo conferma lo stesso Gavio. Solo sette mesi fa, nell´ambito di una transazione infra gruppo, aveva attribuito ufficialmente alla Serravalle un valore di mercato (863 milioni) che è la metà di quello pagato dalla Provincia. La valutazione era stata prontamente resa pubblica perché la transazione avveniva tra parti correlate, all´interno del gruppo Gavio, che è quotato.
«La congruità del prezzo è confermata da primari esperti», si giustifica Penati. Purtroppo la Borsa è lastricata di acquisizioni strapagate con l´avallo di illustri advisor (le cui relazioni sarebbero una lettura comunque interessante). «Ed è comprensivo del premio di maggioranza». A Penati sfugge che, se si paga caro il controllo (anche se raramente il premio è così elevato), lo si fa perché si crede di poterne beneficiare, a danno degli azionisti di minoranza.
La Provincia non ha un soldo e deve finanziare la scalata interamente col debito. Lo fa attraverso una società inattiva (Asam), che controlla. Un leverage buyout (Lbo) in piena regola. Il problema è ripagare il debito. Penati intende cedere una quota minoritaria di Asam a un investitore finanziario, dopo averle conferito il 38% della Serravalle detenuto direttamente (più altre partecipazioni minori), e con il ricavato rimborsare i debiti. Perché una banca, un fondo, o una fondazione, vogliano diventare azionisti di minoranza di una holding, non quotata, che detiene prevalentemente una partecipazione sopravvalutata, è un mistero. Soprattutto quando il solo scopo dell´operazione è di rimborsare un´altra banca. Penati dichiara inoltre che Asam potrà contare su di un capitale di 1,5 miliardi: come ci arrivi con il 53% della Serravalle, che in tutto ne può valere 1, altre partecipazioni minori, e 240 milioni di debito, è un altro mistero.
Più realistico immaginare che, come in tanti altri Lbo, la Serravalle vada in Borsa, si indebiti (più facile per una società quotata), magari emettendo un´obbligazione, paghi un dividendo straordinario, e con questo Asam ripiani il suo debito. Alla fine, sarebbero i risparmiatori (magari gli stessi automobilisti che pagano il pedaggio) a finanziare la scalata.
L´intera operazione è stata possibile grazie a un finanziamento di Banca Intesa, che ha accettato i titoli sopravvalutati della Serravalle, acquistati da Asam, come unica garanzia. Allo stesso tempo, Intesa è anche la principale banca creditrice della Serravalle, il cui nuovo presidente, il prof. Bracchi, è anche vice presidente di Intesa. Se, nel malaugurato caso di una crisi finanziaria, il prof. Bracchi calzerà il cappello del creditore o quello del debitore, non è chiaro; ma nel paese dei conflitti di interessi, nessuno ci fa caso.
In Italia, sono più di 5.000 i chilometri di autostrade gestiti da privati; perché proprio i 183 della Serravalle debbano rimanere pubblici a ogni costo, è incomprensibile. La vera motivazione dell´altro Penati, sembrerebbe una gran voglia di partecipare al grande gioco del capitalismo all´italiana. Basta leggere il suo resoconto della vicenda (Repubblica, 31/10/2005), che riassumo. Gavio sta scalando la Serravalle; è imperativo bloccarlo; la via più facile è quella di rastrellare le azioni del Comune. Albertini, però, gioca al rialzo, tergiversa e fa credere di voler metter all´asta la sua quota (ma non è un dovere di un amministratore pubblico?). Merita una lezione: si decide quindi di coprire d´oro Gavio, per indurlo a desistere. Così il Comune deve ingoiare il rospo: o rimane intrappolato a vita nella Serravalle come azionista di minoranza; o accetta di quotare la società, per poter cedere la sua quota a un prezzo nettamente inferiore. E la Provincia conquista saldamente il controllo, senza tirar fuori una lira.
A guardarlo bene, questo Penati somiglia un po´ a Gordon Gekko (quello del film "Wall Street"). Speriamo solo che non faccia proseliti. Di capitalisti disinvolti, ci bastano quelli privati. E avanzano.
E' che io faccio l'a.d. nella società sbagliata...
il senso sociale. su certe cose forse ce l'hanno, ma su altre zero. proporrei che si confrontassero con storie tipo questa http://www.zeusnews.it/index.php3?ar=stampa&cod=4859 neanche tanto per via dei loro emolumenti, ma per il loro distacco dalla realtà e da quel che riguarda tutti come la prossima manovra finanziaria.
Carolina
Non concordo. Cominciamo con Penati A.: non ho sufficienti elementi per valutare la congruità del prezzo pagato da Penati F, ma le argomentazioni di Penati A. sono risibili: per metà articolo, sembra che non abbia mai sentito parlare del premio di maggioranza. Quando se ne ricorda, dalla sua argomentazione scompare ogni elemento numerico, non dimostra che il premio è eccessivo discutendo il piano di sviluppo, le prospettive della società eccetera, si limita alla curiosa affermazione "lo si fa perché si crede di poterne beneficiare, a danno degli azionisti di minoranza". Stupidaggini, anche volgari. Ma allora ci si chiede maliziosamente: ma perché un commentatore così acuto scrive queste scemenze? Non sarà che l'operazione ha disturbato qualcuno (ad es. Albertini e i suoi sodali)? A voi la valutazione.
Dimenticavo la affermazione che sarebbe "dovere di un amministratore pubblico mettere all'asta la sua quota". Sì, se ha deciso che, per il bene dei suoi amministrati, è giusto vendere. Gli amministratori che hanno fatto partecipare il Comune alla fondazione della Serravalle spa, come nel caso di altre società pubbliche nelle utilities, credevano che era invece opportuno poter governare certi processi. E' una scelta politica, non un giudizio asettico di un esperto neutrale.
Compensi degli Amministratori. Le società pubbliche dovrebbero operare con mission politiche, ma con logiche e modalità privatistiche, credo. (Alcuni amici che scrivono su OMB non sarebbero d'accordo, ma essi infatti rifiutano coerentemente TUTTA la logica del nostro sistema economico capitalistico). Allora occorre confrontarsi con le logiche di mercato: esse ci dicono che, per l'AD, CEO, capoazienda operativo, o come volete chiamarlo, di una società della dimensione e della complessità della Serravalle, il compenso proposto non è fuori mercato. (Mi pare invece eccessivo, e quindi criticabile, il compenso al Presidente. Brutto, visto anche il tema del conflitto di interessi, ecc..)
In realtà non abbiamo elementi per dire se il prezzo d'acquisto di Serravalle è stato congruo o il compenso di Di Marco corretto. Se la Provincia attraverso la Serravalle governerà l'evoluzione del sistema di infrastrutture lombarde e magari valorizzerà anche le sue quote, se Di Marco porterà risultati e dimostrerà di essere un bravo AD, allora le operazioni si dimostreranno giuste e sagge. Se no, no. Invece, chi le condanna oggi aprioristicamente si mette sullo stesso piano di chi sostiene che le Coop non devono, per loro natura, possedere una banca né disturbare i giochi di lorsignori.
Tesi che convincono gli ingenui e permettono ai veri furbi di continuare a fare, con eleganza soft, i propri affari di sempre (vero, Abete e Rutelli?)
NON POSSO SCRIVERE UNA BESTEMMIA MA COMUNQUE IMMAGINATELA: PORCO...